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현금흐름 할인법(DCF)은 예상되는 미래현금흐름에 기초하여 오늘날의 투자자산의 가치를 추정하는 데 사용되는 평가방법입니다. 정의가 간단한 만큼 그 활용범위는 매우 넓으며, 다양한 미래현금흐름으로 다양한 투자자산의 가치를 평가할 수 있습니다.

현금흐름할인법, DCF 1분만에 알아보기!!

현금 흐름 할인 법

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현금 흐름 할인 법

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Summary of article content: Articles about 현금흐름할인법, 깔끔한 이론이지만 문제점도… | e노하우 현금흐름할인법은 기업 재무관리에서 다루는 중요한 이론이기는 하지만, 그 개념은 단순합니다. 기업에게 들어올 미래 현금흐름을 쭉 뽑아 본 후 이를 적절한 할인율을 … …
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현금흐름할인법 이란

현금흐름할인법의 문제점

현금흐름할인법, 깔끔한 이론이지만 문제점도... | e노하우 — 현금흐름할인법, 깔끔한 이론이지만 문제점도… | e노하우

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Summary of article content: Articles about DCF(Discounted Cash Flow) 현금 흐름 할인법 설명 현금 흐름 할인법(DCF)는 절대적 가치 평가 방법 중 하나입니다. 현금 흐름 할인법은 회사가 미래에 벌어 들일 잉여 현금 흐름을 적당한 할인율로 … …
Most searched keywords: Whether you are looking for DCF(Discounted Cash Flow) 현금 흐름 할인법 설명 현금 흐름 할인법(DCF)는 절대적 가치 평가 방법 중 하나입니다. 현금 흐름 할인법은 회사가 미래에 벌어 들일 잉여 현금 흐름을 적당한 할인율로 … 안녕하세요. 자본주의연구원입니다. 버핏에게 기업의 가치는 어떻게 계산되냐고 묻는 질문에 워런 버핏은 DCF(Discounted Cash Flow. 현금 흐름 할인법)에 대한 설명으로 종종 대답합니다. 기업의 가치는 주주에게..
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DCF(Discounted Cash Flow) 현금 흐름 할인법 설명

현금 흐름 할인법의 정의

현금 흐름 할인 계산법

현금 흐름 할인 계산법 예시

현금 흐름 할인법의 한계

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현금 할인법 (DCF)이란 무엇입니까

현금 할인법의 원리

현금 할인법 공식

현금 할인법 예시

현금 할인법의 단점

자주 묻는 질문

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[알쓸비법] 현금흐름 할인법 알아보기

매거진

첫 번째 [알쓸비법]에서는 대표적인 비상장기업 가치측정 프레임워크 3가지를 살펴봤어요: 👉 [알쓸비법] 비상장기업 가치측정 프레임워크 알아보기

이번 시간에는 그중, 현금흐름 할인법(Discounted Cash Flow)에 대해 좀 더 깊이 있게 알아보는 시간을 가져보려 해요. 먼저 ‘현금흐름’이 무슨 뜻일까요?

👀 현금흐름?

현금흐름(Cash Flow)이란, 말 그대로 기업의 영업 활동을 통해 유입되고 유출된 현금의 움직임을 말해요. 잉여현금흐름(Free Cash Flow) 은 기업이 영업 활동으로 번 수익에서 재투자 비용과 기업운영 비용을 차감하고 남은 돈을 말하고요. 한 마디로 배당이나 이자 비용, 부채 상환 등의 형태로 지급할 수 있는 돈을 의미하죠. 즉, 순이익이라고도 할 수 있어요!

잉여현금흐름(순이익) = 현금흐름 – (재투자 비용 + 기업운영 비용)

그렇다면 미래의 현금흐름도 예측할 수 있을까요? 네, 할인율을 적용하면 가능해요!

👀 할인율은 또 뭐야?

할인율이란, 미래의 가치를 현재의 가치로 바꾸어 주는 변수를 말해요. 미래의 수익률이라고도 볼 수 있죠. 예를 들어 A라는 기업에 투자하면, 연 5%의 수익률을 얻을 수 있다고 가정해 볼게요. 그럼 100만 원을 투자하면, 1년 후에는 5만 원의 수익이 더해져 총 105만 원이 되겠죠? 즉, 미래(1년 후)의 105만 원이 현재 가치로는 100만 원인 거예요.

현재의 100만 원 = 미래(1년 후)의 105만 원

이를 아래와 같은 공식으로 표현할 수 있어요:

그럼 여기서 문제! 만일 A 기업에 투자하여 1년 후에 천만 원을 만들었다고 하면, 이 천만 원은 현재 가치로 얼마일까요?

정답은 약 952만 원! 생각보다 어렵지 않죠?

할인율을 적용하기 위해서는 기업의 예상 수익률을 알아야 해요. 투자자가 기업에 요구하는 수익률은 보통 그 기업의 리스크에 따라 결정되는데요. 회사가 안정적으로 성장할 것 같다면, 리스크가 낮은 대신 수익률이 적고 반대의 상황이라면, 리스크가 큰 대신 수익률도 크죠. 이 예상 수익률을 기반으로 할인율을 적용한답니다!

🧐 그래서 현금흐름 할인법!

현금흐름 할인법은 기업의 현재 현금흐름에 기반해 미래 현금흐름을 예측하는 가치측정 프레임워크예요. 현금흐름 할인법을 사용해 기업의 가치를 측정하려면, 먼저 아래의 공식을 알고 있어야 하는데요! 현금흐름 할인법의 기본 공식이에요:

여기서 주의해야 할 부분은 해당 기업이 영구히 존속한다는 가정과 고정된 할인율을 보장할 수 있다는 전제조건이에요! 이 두 가지가 만족된다면, 무한등비급수 의 공식에 따라 아래와 같이 정리할 수 있어요:

첫 번째 [알쓸비법]에 등장했던 카페, 기억하시나요? 이번에는 그 카페의 잉여현금흐름이 매년 연 3억 원일 것이라고 가정해 보려 해요. 그리고 투자자들의 수익률을 5%로 잡아 할인율 5%를 적용해 보겠습니다! 3억 원을 5%의 할인율로 나누면, 카페는 무려 60억 원의 가치를 지니고 있다는 것을 알 수 있어요!

이렇게 단순한 공식으로 기업의 가치를 한방에 측정할 수 있다는 것이 참 신기하죠? 하지만 안타깝게도, 실제 시장에서는 고정적인 할인율을 적용할 수 있는 상황이 많지 않아요. 예측한 할인율이 맞아떨어지지 않는 상황도 종종 발생하고요. 따라서 현금흐름 할인법은 대개 특정한 상황에서 주로 사용되는 가치측정 프레임워크랍니다.

현금흐름 할인법의 한계

현금흐름 할인법은 기업의 영업 활동과 투자 활동이 모두 안정 궤도에 올랐을 때 사용하기 적합한 가치측정 프레임워크예요. 영업 활동 및 투자 활동으로 발생하는 현금흐름이 예측 가능한 수준일 때, 가장 정확하게 기업 가치를 측정할 수 있기 때문이죠!

👀 기업의 성장기엔 사용이 어려워요!

기업의 성장기는 수익을 창출하기보다, 기술 연구에 투자하는 등 기반을 갖추는 시기예요. 그러니 실제 현금흐름은 마이너스로 측정될 수밖에 없어요. 하지만 수익보다 투자 비용이 큰 기업을, 현재 현금흐름을 기반으로 평가하면 안 되겠죠? 미래의 성장을 위해 준비하고 있는 중이니까요! 반대로 기업의 성장에만 초점을 맞춰 과한 할인율을 적용하게 되면, 현실적이지 않은 결과가 나오게 될 수도 있어요. 실제 사례를 통해 더 자세히 살펴볼게요.

2015년 말, 삼성바이오로직스는 현금흐름 할인법을 사용해 자회사인 삼성바이오에피스의 기업가치를 5조 2,726억 원으로 평가했어요. 2014년에는 3,300억 원이었던 삼성바이오에피스의 기업가치가 1년 사이 16배가량 상승했다 주장한 것이죠.(출처: 경향신문, 2018)

삼성바이오로직스는 삼성바이오에피스가 전년도 1,000억 원의 적자를 낸 상황에서, 기업가치를 16배나 높게 평가했다고 해요. 심지어 삼성바이오로직스가 삼성바이오에피스의 지분을 91.2%가량 소유하고 있다는 사실이 알려져 고의성 논란도 피할 수 없었죠. 물론 삼성바이오에피스의 성장 가능성에 많은 점수를 준 것이라고 볼 수도 있어요. 하지만 5조 2,726억 원이라는 가치는 여러 정황상, 많은 사람들이 합리적으로 받아들이기 어려운 가치였을 거예요.

👀 기업의 쇠퇴기에도 조심해야 해요!

곧 영업 활동을 종료할 기업이라면, 조만간 현금흐름이 아예 없는 상태가 될 거예요. 따라서 현금흐름 할인법을 사용해 쇠퇴기의 기업 가치를 측정한다면, 그 가치가 실제보다 높게 측정될 가능성이 커요. 특히 재투자 비용으로 나갈 돈이 없으니, 잉여현금을 많이 보유하고 있는 현 상태로 미래를 평가하는 셈이 되어버리거든요!

🧐 그러니 주의해서 사용합시다!

자, 지금까지 현금흐름 할인법에 대해 알아봤어요. 모든 가치측정 프레임워크가 그렇듯, 현금흐름 할인법에도 장점과 단점이 모두 존재해요. 공식을 통해 편리하게 기업의 가치를 측정할 수 있지만, 할인율을 비롯해서 개인의 주관적인 판단이 개입할 수 있는 여지가 있죠. 기업의 성장기와 쇠퇴기에도 사용하기 어렵고요.

단정을 짓는다는 것은 언제나 위험한 일이에요. 기업의 가치를 측정할 때에도, 한 가지 프레임워크의 결과만을 믿어서는 안 될 거예요. 여러 가지 가치측정 프레임워크를 비교해 보며 가장 현실적이고 합리적인 결과를 도출해야 할 필요가 있어요. 그러니 우리, 다음 시간에는 또 다른 가치측정 프레임워크인 비교 가능한 거래 기준 산정법(Comparable transactions)에 대해 함께 알아봐요!
[참 고 자 료]
* * *

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기업가치평가방법론- 현금흐름할인법(DCF법)

최근과 같은 불확실성 시대에 투자에 대한 의사 결정, 부실기업들에 대한 구조조정, 기업 인수/합병 등 다양한 목적에 기업가치평가는 중요한 정보임에 틀림없다. 더불어 기업 내부적으로도 경영자 및 임.직원들이 기업의 가치를 파악하고 있어야 중장기적으로 기업의 경영전략을 수립하여 계속적인 성장을 추구할 수 있을 것이다.

기업의 가치는 내,외적 여러 요인에 영향을 받는다, 즉 경영자의 자질, 연구개발, 기술인력, 수익성, 재무구조, 배당성향, 시장규제, 투자자의 심리 및 동향 물가동향, 금리수준, 통화신용, 재정정책, 환율 등 기업의 가치를 평가하는데 있어 기준이 되는 요소는 헤아릴 수 없을 정도로 많다. 현재 기업가치평가에 적용되는 방법들이 해당기업의 적정가치를 명확이 나타낸다고 하기에는 무언가 부족해 보이긴 한다. 그렇더라도 재무관리자는 획기적인 평가방법이 나오지 않는 이상 현재의 기업가치평가방법에 대해서 알고 있어야 할 것으로 사료된다. 이에 일반적인 기업가치평가방법에 대해 살펴보고자 한다.

기업가치평가방법으로 현금흐름할인법 / 순자산가치평가법 / 상대가치평가법 / 옵션가치평가법 등이 일반적으로 사용된다.

현 금 흐 름 할 인 법 (DCF법)

현금흐름할인법(Discounted Cash Flow methods, DCF)은 기업이 영업활동의 결과로 미래에 얻을 수 있는 미래 순현금흐름(Free Cash Flow)의 기대치를 해당 현금흐름이 갖고 있는 위험수준을 반영하는 할인율로 현가화한 순현재가치(Net Present Value)를 총 발행주식 수로 나누어 1주당 장래기대이익으로 기업이 가질 수 있는 장래수익률을 산정하는 방법이다.

1. 현금흐름할인법의 정의

첫째, 기업가치는 미래 순현금흐름의 기대치를 해당 현금흐름이 갖고 있는 위험수준을 반영하는 할인율로 현가한 값으로 평가

둘째, 미래 순현금흐름은 기업에 투자한 주주와 채권자들에게 배분 가능한 현금흐름을 의미

셋째, 전략적 차원의 M&A거래 등에 매우 광범위하게 국제적으로 사용되는 방법

넷째, 현금흐름할인법을 이용한 기업가치평가를 위하여 거시경제변수 및 수요산업 및 원가에 대한 체계적 분석을 바탕으로 향후 5년간 또는 10년간의 순 현금흐름을 추정하고, 추정년도 말의 잔존가치를 구하여 기업의 가치를 평가

2. 현금흐름할인법의 특징

첫째, 화폐의 시간적가치와 회사의 수익성을 고려한 평가방법

둘째, 회사에 대한 재무적인 결과를 바탕으로 한 평가방법

셋째, 계속기업을 전제로 한 평가방법

넷째, 기업의 위험이 반영된 평가방법

3. 현금흐름할인법 적용시 기본 전제

(1) 법인세 – 법인세는 기업이 실제로 발생시킨 현금의 유출이므로, DCF상의 현금흐름은 법인세 납부 후를 기준

(2) 증분효과(Incremental effects) – 특정 투자안으로부터 기대가 되는 현금흐름을 추정시에는 특정 투자안이 다른 투자안의 현금흐름에 미치는 영향까지 고려하며, 특정 투자안으로 인한 추가 순운전자본(Net working capital)의 소요액도 현금흐름의 추정에 포함

(3) 매몰원가(Sunk cost) – 과거에 이미 발생한 비용으로 현재의 투자결정에 영향을 미치지 않기 때문에 현금흐름에서 제외

(4) 기회비용 – 기업이 특정 투자안을 결정함으로서 발생하는 기회비용(Opportunity cost)도 순현금흐름에 반영

(5) 이자비용 – 기업이 실제로 발생시킨 현금의 유출이지만, 이자비용은 할인율을 통하여 반영되는 항목이므로 현금흐름의 계산에서 이자비용을 제외

(6) 비현금비용 – 감가상각비와 같은 현금유출이 없는 비용은 현금유출액에서 제외

(7) 인플레이션 – 현금흐름을 장기간에 걸쳐 추정을 하므로 현금흐름에 영향을 미치는 인플레이션과 물가등도 고려

4. 현금흐름할인방식에 의한 기업평가

DCF접근법은 기업의 순현금흐름(FCF, Free cash flows)을 가중평균자본비용 (WACC, Weighted Average Cost of Capital)으로 할인하여 구하는 방법이며, FCF는 이자와 법인세차감전이익인 EBIT(Earnings Before Interest and Taxes)에서 출발하며, 각 연도별 FCF를 가중평균자본비용으로 할인하여 전체기업가치를 구한다.

1) 순현금흐름(FCF)

FCF는 주된 영업활동이 창출하는 매년 현금유입액에서 각 년도 투자액을 차감한 순현금흐름을 의미한다. 잉여현금흐름은 시설자금과 운전자본 투자에 기여한 투자자들이 각 년도 말에 분배 받을 수 있는 총자금을 표시하므로, 결국 주된 영업활동에서 창출하는 순부가가치를 평가하는 기초자료가 된다. 즉, FCF = EBIT(1-법인세율) + 감가상각비 – 자본적지출 – 추가운전자본으로 계산된다.

DCF(Discounted Cash Flow) 현금 흐름 할인법 설명

안녕하세요. 자본주의연구원입니다.

버핏에게 기업의 가치는 어떻게 계산되냐고 묻는 질문에 워런 버핏은 DCF(Discounted Cash Flow. 현금 흐름 할인법)에 대한 설명으로 종종 대답합니다. 기업의 가치는 주주에게 돌아갈 이익을 근거로 평가하는 것이 옳기 때문에 현재까지 등장한 여러 가치 평가법 중에서 이론적으로 DCF가 가장 적절해 보입니다. 이번 포스트에서는 이 현금 흐름 할인법에 대해 알아보도록 하겠습니다.

현금 흐름 할인법의 정의

현금 흐름 할인법(DCF)는 절대적 가치 평가 방법 중 하나입니다. 현금 흐름 할인법은 회사가 미래에 벌어 들일 잉여 현금 흐름을 적당한 할인율로 나누어 계산하는 방법입니다. 회사의 내재 가치를 수학적으로 평가할 때 사용하는 방법입니다.

현금 흐름 할인 계산법

일반적으로, DCF 계산하기 위해서는 총 아래 4가지가 필요합니다.

1) 미래 회사 DCF 추정 기간

-. 미래 성장 기간은 일반적으로 5~20년 정도를 설정합니다.

-. 분석자 임의대로 설정합니다.

2) 미래 잉여 현금흐름

-. 미래 잉여 현금 흐름은 기업의 성장률, 경쟁력, 경쟁 우위, 자본 지출 등 합리적인 근거를 바탕으로 적절한 상승률을 반영하여 계산합니다.

-. 재무 이론 상, WACC(가중자본비용) 등 어려운 개념을 사용하지만 여기서는 사용하지 않겠습니다.

3) 할인율

-. 할인율은 장기국채 이자율에 위험 프리미엄을 더한 것으로 계산할 예정입니다.

-. 재무 이론상, CAPM(Captital Asset Pricing Model)을 이용해서 정하지만 역시나 사용하지 않겠습니다.

-. 다만, CAPM의 기본 개념은 투자자가 원하는 수익률로 볼 수 있습니다.

4) 추정 기간 이후의 잔존 가치

-. 추정 기간 이후 잔존 가치는 미래 회사 추정 기간 이후 기간에 대한 회사의 잔존 가치를 의미합니다.

-. 추정 기간 이후 기업은 계속하여 성장할 수 없으며 GDP 성장률에 수렴한다는 전제를 이용하여 계산할 예정입니다.

재무 이론 상의 개념을 설명하지 않는 이유는 개인 투자자가 이해하기에 시간이 오래 걸리고 어려운 것에 비해 효용성이 떨어지기 때문입니다. 이후 목록에 현금 흐름 할인법의 한계에서 자세히 설명하겠습니다.

현금 흐름 할인 계산법 예시

삼성 전자를 DCF 모델을 이용하여 예를 들어 계산해 보겠습니다.

1) 차후 10년 동안의 잉여현금흐름(FCF) 예측합니다.

-. 2022년도 삼성전자의 예상 컨센서스 잉여현금흐름은 약 274 천억 원입니다.

-. 지속적으로 연 7%의 성장률을 보인다고 가정하고 계산하겠습니다.

(소수점 이하 반올림)

(단위 : 천억 원)

연수 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 FCF 274 293 314 336 359 384 411 440 471 504

2) FCF를 할인해서 현재가치 계산

-. 잉여현금흐름을 현재가치로 할인 = 해당 연도 FCF / 해당 년도 할인율

-. 할인율은 2%(미국 10년 장기 국채 금리) + 7%(주식 위험 프리미엄) = 9% 사용.

-. 7%를 한 것은 주식의 장기 기대 수익률이 약 7%이기 때문에 사용하였습니다.

-. 10년 동안의 현금 흐름의 합 = 10년 동안의 할인된 FCF의 합

= 251.4+246.6+242.5 + ~ + 212.9 = 2316.2

연수 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 FCF 274 293 314 336 359 384 411 440 471 504 할인율 1.09 1.09^2 1.09^3 1.09^4 1.09^5 1.09^6 1.09^7 1.09^8 1.09^9 1.09^10 할인된 FCF 251.4 246.6 242.5 238.0 233.3 229.0 224.8 220.8 216.9 212.9

3) 잔존 가치 계산 = 영구가치를 계산해서 이것을 현재로 할인

-. 영구 가치 증가율 = GDP 증가율 = 3% (GDP 증가율을 3%로 가정)

-. 영구가치 = 10년 뒤 FCF X (1+ 영구가치 증가율) / (할인율 – 영구가치 증가율)

( 10년 이후로 3%로 회사의 가치가 증가하기 때문에 11년의 가치는 10년 FCF 값에 3%를 증가시킨 값입니다. 그리고 11년 이후에 가치의 할인율과 증가율은 동일하기 때문에 할인율에서 영구가치를 뺀 값을 나누어 주었습니다. 채권의 가격을 계산할 때 이자를 이자율로 나워서 채권 가격을 구하는 원리입니다. 예를 들어, 매년 5%의 이자율로 이자 100원을 주는 채권의 가격은 100/0.05 = 20,000원입니다.)

-. 영구 가치 = 504 x ( 1 + 0.03 ) * / ( 0.09 – 0.03 ) = 8652

-. 영구 가치 할인하여 현재 가치 = 8652 / 1.09^10 = 3654.7

4) 할인된 영구가치를 10년 동안 할인된 현금흐름의 합에 더해서 총 주식 가치를 계산

-. 총 주식 가치 = 영구 가치 + 10년 동안 현금 흐름의 합 = 3654.7+2316.2 = 5970.9

-. 삼성 전자의 적정 시가 총액 = 5970.9 천억

-. 삼성 전자의 적정 주당 가치 = 삼성 전자의 적정 시가 총액 / 유통 중인 주식 수

-> 삼성 전자의 적정 주당 가치 = 5970.9 천억 / 6,792,669,250 = 87903원

이렇게 DCF를 계산해보았습니다. DCF의 결과는 절대적으로 신뢰할 값이 아닌 참조로만 활용하면 좋다고 생각합니다.

현금 흐름 할인법의 한계

지금까지 DCF의 개념에 대해 알아보았습니다. 하지만 이런 DCF는 분명한 한계점을 갖고 있습니다. DCF의 한계점은 미래 잉여 현금 흐름을 계산하는 것은 불가능하다는 것입니다. 왜냐하면 회사 미래의 가치는 사후적으로만 계산할 수 있기 때문입니다.

기업의 이익은 다양한 변수에 영향을 받습니다. 극단적으로는 전쟁, 질병 등이 있고 일반적으로는 경영진, 경쟁자, 소비자, 경제 환경 등에 영향을 받습니다. 즉, 예측할 수 있는 사람은 이 세상 어디에도 존재하지 않습니다. 투자 비용과 가치는 오직 시간이 지나서만이 온전히 판단할 수 있는 영역입니다. 그렇기에, CAPM, WACC 등과 같이 복잡한 개념을 시간 들여가며 이해할 효용이 떨어진다고 생각합니다. 기업 분석의 본질은 기업의 경쟁력, 경영진, 사업 영역을 분석하는 데 있다고 생각합니다.

그리고 워런 버핏도 가치 평가에서 DCF를 사용하지 않습니다. 버크셔 주주 총회에서 찰리 멍거가 농조로 버핏은 주식 가격을 정할 때 단 한 번도 DCF를 사용한 적이 없다고 얘기하였습니다. 버핏은 회사의 가치를 평가할 때 경영진, 경쟁자, 소비자 등의 정량 분석을 위주로 하고 주식의 가격을 정할 때는 단순히 PER 정도를 활용하지 않을까 개인적으로 추측하고 있습니다.

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